La situación en Ucrania ha pasado a ser el principal factor que incide sobre los mercados. Aunque los primeros días de la invasión no fue así, tras las sanciones anunciadas el pasado fin de semana las materias primas se han disparado y el mercado europeo ha vuelto a corregir fuerte mientras que el americano todavía cotiza por encima del día anterior al ataque de Rusia.

El mercado está descontando el impacto que supondrán estos precios de las materias primas en la inflación y posteriormente en el crecimiento económico, puesto que llegado a un nivel de precios la demanda se reduce. También está descontando un mayor impacto en Europa que en EEUU, aunque no parece descontar una guerra abierta OTAN/Rusia pues en ese caso la bolsa americana también debería estar corrigiendo significativamente. Las caídas europeas de ayer y hoy parecen “ventas de pánico” y vemos caídas fuertes en empresas que justo acaban de presentar resultados trimestrales y perspectivas para 2022 muy buenos (Rexel, Kion, Intercontinental Hotels,…).

En un escenario en el que la guerra no se extendiese más allá de Ucrania y en el que el precio del crudo, tras la subida inicial, se estabilizase entorno los 90USD a principios de 2023, los economistas de Berenberg por ejemplo estiman un impacto en la inflación de 1 punto porcentual adicional para 2022 (inflación del 4,5% en el año) y un impacto de 0,6 puntos porcentuales en el crecimiento (PIB del 3,7% en el año). El impacto sería menor en crecimiento al estar el ahorro familiar en niveles elevados, que protegería en parte el consumo ante la inflación.

Por otro lado veo que varias casas de análisis empiezan a hablar de un escenario de estanflación (inflación elevada y poco crecimiento). Se daría en el caso que los niveles altos de precios persistiesen más y junto con la caída de la confianza de los consumidores acabasen frenando el momento del ciclo económico en el que estábamos justo antes del ataque ruso.

Un tercer escenario en el que la guerra se extiende más allá de Ucrania es imposible de cuantificar.

Si miramos los shocks geopolíticos desde la 2ª GM (Irak, Siria, Afganistán, Torres Gemelas, …) las bolsas suelen recuperarse rápidamente el shock (16 días de media según el análisis de Haver Analytics) y la corrección que registran es relativa (-5,7% de media). Esta es la reacción que podríamos esperar si la guerra no se extiende más allá de Ucrania.

En cuanto a nuestro posicionamiento respecto al ciclo económico, previo al ataque había seguido deshaciendo posiciones en consumo de producto (Adidas) y en empresas que están teniendo dificultades para trasladar el incremento de costes (Michelin). Había aprovechado las ventas para reducir exposición y para rotar hacia consumo de servicios (Compagnie des Alpes, Intercontinental Hotels).

Post ataque el viernes aproveché el rebote del mercado para reducir adicionalmente la exposición (venta Amadeus y X-fab) hasta el 47% y volver a comprar Vestas, en vista que las renovables empezaban a rebotar fuerte al descontar los mercado que los gobiernos deben acelerar la transición energética, todavía más en esta situación. También hoy nos ha empezado a cotizar la IPO de Enerside (solar Brasil, Italia y España). Ayer la Agencia Internacional de la Energía detalló un plan para reducir la dependencia del gas ruso en un 50% en un año y pedía la aceleración de los permisos para las renovables.

Adicionalmente hoy he cambiado exposición a Europa y a consumo (BMW, Accor) por exposición a EEUU y empresas de crecimiento (Apple, Microsoft), que no dependen tanto del ciclo económico. También he añadido un bono americano con rating elevado (A-) y vencimiento corto (Walt Disney dic-22) y he incrementado la exposición neta al dólar del 15% al 20% del patrimonio. También he reducido la exposición 1 punto adicional cerrando la semana entorno el 44%.

Los próximos días seguiré ajustando el riesgo del fondo (vía exposición o vía composición sectorial) en función de los acontecimientos y las expectativas de crecimiento. No tenemos exposición ni a empresas rusas ni a bancos europeos. Tampoco tenemos exposición a empresas de armamento.

Robust lleva un rendimiento este 2022 del -6,4%. Estos últimos días el índice de referencia nos ha adelantado al estar éste más expuesto a EEUU y al sector energético. 

*El índice de referencia que consta en el folleto de ROBUST es un 25% el STOXX600, un 25% el S&P500 y un 50% el EuroMTS Eurozone Governments Bond Index 1-3 years. Sin embargo como guia para nuestra gestión utilizamos el Invesco STOXX Europe 600 UCITS ETF Acc (ETF que incluye dividendos), el iShares S&P 500 EUR Hedged UCITS ETF (Acc) (EUR) (ETF que incluye dividendos y la cobertura del USD) y el Amundi ETF Government Bond EuroMTS Broad Investment Grade 1-3 UCITS ETF EUR C (ETF que incluye los intereses).

El autor es gestor de ROBUST desde 2012. De 2007 a 2011 fue gestor también en GVCGaesco de diversos Fondos de Inversión y SICAV. De 2003 a 2006 estuvo en Bear Stearns NY como analista de Institutional Equities y de Investment Banking. Es Lic&MBA’02 ESADE y McGill (Montreal).