El mercado ha estado haciendo un nuevo movimiento a la baja desde hace tres semanas cuando Powell (Fed) empezó a hablar de tres subidas de tipos de interés seguidas de 0,5% (may, jun y jul), lo que dejaría los tipos al 1,75/2% ya en verano. El jueves pasado subió el 0,5% anunciado (el mercado incluso esperaba un 0,75% de golpe) y habló de hasta tres subidas adicionales más de 0,5%, quedando todavía después las reuniones de noviembre y diciembre, pudiendo quedar los tipos hasta el 2,75/3% este año (frente el 0% con el que empezó EEUU 2022!).

El mercado se ha puesto nervioso no tanto por las subidas de tipos, sino por la impresión que traslada este movimiento de la Fed de que el problema de la inflación se complica y los efectos de segunda ronda (salarios) serán más persistentes. Hacer que la gente vuelva a trabajar (la tasa de participación en EEUU sigue por debajo del 2019) y que las empresas no incrementen salarios en exceso es difícil de conseguir con subidas de tipos, lo que puede obligar a la Fed a sobrepasarse y provocar un frenazo excesivo en la economía.

El pico de inflación parece que habrá sido en marzo (EEUU) y abril (Eurozona), pero el mercado necesita ahora ver a que ritmo se va reduciendo estos próximos meses (por efecto base de los precios y mejora en los suministros) y ver cuál es el nuevo nivel de inflación que va a quedar. Paralelamente los recientes movimientos y declaraciones de los bancos centrales están haciendo caer la inflación esperada a 10 años, aunque todavía está por encima de los niveles pre guerra en Ucrania.

Por la parte del crecimiento económico el PIB del primer trimestre ha sido malo por el COVID, los cuellos de botella, los cierres en China, la guerra de Ucrania y las importaciones (restan al PIB). El segundo trimestre, especialmente en Europa, se espera que también lo sea. De cara a la segunda parte del 2022 sin embargo los economistas esperan repunte del crecimiento por la mejora de cuellos de botella como el de semiconductores (lo confirman las empresas de autos), récord de actividad en el sector Viaje y Ocio en verano y mejora de la confianza del consumidor por la moderación de la inflación. Adicionalmente los últimos paquetes fiscales lanzados por los gobiernos (1,2t USD en EEUU y 750Bn EUR en Europa) empezaran a tener impacto, por ejemplo en primavera arranca la Construction Season en EEUU y se espera más actividad por el Infrastrcuture Bill.

En este entorno han estado cayendo todos los sectores y se han comportado mejor los defensivos (suministros, telecos, alimentación, salud) y las energéticas.

Robust en este último tramo se ha comportado mejor que el índice de referencia al estar menos expuestos a la Renta Variable (bajamos al 40% a mediados de abril) y por la exposición a salud, a renovables (incluida la OPA que nos han hecho sobre Greenalia) y a buenos resultados empresariales (Amalgamated, Owens Corning). La exposición y la cartera actuales nos permiten amortiguar significativamente los movimientos de mercado: desde principios de abril la bolsa Europa y americana han caído un 10% y un 14% respectivamente, mientras que Robust ha caído un 3,2%.

Parece que tenemos por delante unas semanas en las que el mercado difícilmente podrá ser constructivo. Necesita esta visibilidad en tipos y la Fed no va a poder darla hasta que tenga las expectativas de inflación de nuevo bajo control. Estas a su vez dependen de los datos de inflación que se vayan publicando a partir del pico.

He deshecho algunas posiciones más (Alphabet, Fastned) y bajado la exposición a Renta Variable al 39%. El 60% de la Renta Variable está expuesta a sectores con momentum (renovables, viaje y ocio) y defensivos (salud, telecoms). El 40% restante está expuesto a empresas que están presentando buenos resultados tanto en ingresos como en márgenes y en guías.

La cartera está posicionada para estas semanas/meses de turbulencia pero no para una recesión en toda regla pues por ahora pienso que no es el escenario que hay sobre la mesa. Hay factores que respaldan el ciclo económico como el nivel de ahorro de las familias, el fin de las restricciones por COVID, el balance saneado de las empresas y los bancos, unos tipos de interés todavía bajos y los estímulos fiscales.

En renta fija no hemos tenido vencimientos y no he añadido posiciones adicionales en espera que los tipos acaben de subir. En divisas sigo manteniendo la exposición en USD entorno el 15%. El USD seguirá fuerte mientras la Fed no afloje y mientras la situación geopolítica en Europa no mejora y vuelvan a entrar flujos de inversión externa.

*El índice de referencia que consta en el folleto de ROBUST es un 25% el STOXX600, un 25% el S&P500 y un 50% el EuroMTS Eurozone Governments Bond Index 1-3 years. Sin embargo como guia para nuestra gestión utilizamos el Invesco STOXX Europe 600 UCITS ETF Acc (ETF que incluye dividendos), el iShares S&P 500 EUR Hedged UCITS ETF (Acc) (EUR) (ETF que incluye dividendos y la cobertura del USD) y el Amundi ETF Government Bond EuroMTS Broad Investment Grade 1-3 UCITS ETF EUR C (ETF que incluye los intereses).

El autor es gestor de ROBUST desde 2012. De 2007 a 2011 fue gestor también en GVCGaesco de diversos Fondos de Inversión y SICAV. De 2003 a 2006 estuvo en Bear Stearns NY como analista de Institutional Equities y de Investment Banking. Es Lic&MBA’02 ESADE y McGill (Montreal).